Cadres réglementaires face aux crises de liquidité endogènes : ce que les règles actuelles ne capturent pas encore

Les ratios de liquidité introduits par les réformes prudentielles des dernières décennies mesurent la capacité d'un acteur à faire face à des sorties de trésorerie dans un scénario de stress défini de façon exogène. Ce cadre de mesure présuppose que le stress est un événement externe dont l'intensité peut être spécifiée à l'avance. Or, ce que les modèles endogènes démontrent — et que Brunnermeier et Pedersen ont formalisé avec une rigueur particulièrement convaincante — c'est que les crises de liquidité sévères naissent précisément de l'interaction entre les réponses des acteurs aux règles elles-mêmes. Lorsque plusieurs institutions appliquent simultanément les mêmes règles de réduction du levier sous stress, leurs comportements synchronisés créent le stress qu'elles cherchent chacune à éviter individuellement. Un ratio de liquidité mesuré institution par institution ne capture pas cette externalité collective, qui est pourtant au cœur du mécanisme endogène.

L'une des ironies analytiques les plus frappantes que les modèles de liquidité endogène révèlent est la suivante : les règles de collatéral conçues pour protéger les prêteurs peuvent, sous certaines configurations de marché, amplifier précisément les spirales qu'elles sont censées prévenir. Lorsque la valeur du collatéral est évaluée aux prix de marché courants — ce que la plupart des cadres prudentiels actuels exigent — une baisse de prix réduit mécaniquement la capacité d'emprunt des acteurs leveragés, qui doivent vendre des actifs pour respecter leurs engagements, ce qui fait baisser les prix davantage. Ce mécanisme procyclique, identifié dans les travaux sur les contraintes de financement endogènes, est structurellement inscrit dans les règles elles-mêmes. Les tentatives de correction via des marges contracycliques restent limitées dans leur portée, car elles s'appliquent acteur par acteur sans tenir compte des effets d'équilibre général qui sont précisément la source du problème.

Si les cadres réglementaires actuels présentent des lacunes face aux mécanismes endogènes, ils offrent également un levier analytiquement pertinent que les modèles informationnels mettent en valeur : la transparence obligatoire sur la composition des bilans. Comme nous l'avons examiné dans notre article sur les asymétries d'information, une part significative de la fragilité endogène provient de l'incapacité des prêteurs à distinguer les emprunteurs solides des emprunteurs fragiles — ce qui conduit à une contraction généralisée de l'offre de financement même lorsque les ressources disponibles sont suffisantes. Les obligations de reporting prudentiel, en réduisant cette opacité structurelle, s'attaquent directement à l'une des sources informationnelles de la fragilité endogène. Les travaux empiriques sur les marchés interbancaires suggèrent que les épisodes de méfiance généralisée sont moins intenses et moins durables lorsque la granularité des informations disponibles sur les bilans est plus élevée — une observation cohérente avec les prédictions des modèles à sélection adverse appliqués au financement.

Les outils macroprudentiels actuels — coussins contracycliques, exigences supplémentaires pour les institutions systémiques, limites de levier sectorielles — raisonnent principalement en termes d'indicateurs agrégés ou de catégories institutionnelles homogènes. Ce faisant, ils reproduisent au niveau réglementaire l'angle mort que les modèles à agent représentatif présentent au niveau analytique : ils mesurent le niveau moyen de levier ou de risque systémique sans capturer la distribution des positions dans la queue des acteurs les plus contraints. Or, comme les modèles à agents hétérogènes le montrent avec une clarté analytique particulièrement éclairante, c'est précisément cette queue de distribution — et non le niveau moyen — qui détermine si un système bascule vers une spirale ou s'en éloigne. Une réglementation calibrée uniquement sur des moyennes peut envoyer des signaux rassurants pendant que la fragilité s'accumule silencieusement dans des segments peu visibles des bilans agrégés.